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宏观稳杠杆,政府转杠杆 ——从现代货币理论看债务问题(海通宏观姜超、李金柳、宋潇)

时间: 2019-07-02 10:50 来源: 未知 作者: yezi 收藏 百度搜索本文

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  宏观稳杠杆,政府转杠杆

  ——从现代货币理论看债务问题

  (海通宏观姜超、李金柳、宋潇)

  摘 要

  一季度我国宏观杠杆率回升。从BIS的统计来看,我国的宏观杠杆率在全世界处于较高水平。高杠杆通常与金融系统的脆弱性联系在一起,容易引发系统性风险。过去两年我国宏观杠杆率得到有效控制,18年全年杠杆率波动在1个百分点以内。但今年一季度,我国宏观杠杆率再度上升。我们测算一季度末的宏观杠杆率达247.1%,相比18年四季度提高了3.9个百分点,企业部门加杠杆是主要原因。

  现代货币理论,如何稳杠杆?提到控制杠杆率,通常想到的是金融条件收紧,但这往往会引发衰退,现代货币理论提供了不一样的视角。现代货币理论认为,政府部门和私人部门债务应有所区分。政府的债务实际上就是非政府部门的金融资产,相比于私人部门杠杆率高企导致系统性风险加剧的问题,政府部门在主权货币制度下的债务扩张不会存在违约问题,因此,要想稳住社会总杠杆率的同时托底经济,政府加杠杆成为首选。美国和日本历史上都出现过私人去杠杆、政府加杠杆的阶段。08年次贷危机的爆发导致美国居民被迫去杠杆,企业债务也一度出现负增,美国选择让政府部门持续加杠杆,为经济复苏保驾护航。日本在90年代危机之后同样出现了私人部门降杠杆的情况。为了维持经济的增长,90年代以后日本政府也采取了扩大举债的办法。

  分部门看,各国债务特征。因此笼统地讲总体杠杆率并不能反映真实的债务情况,对于债务问题,更要重视的是其部门结构的特征。按照BIS的统计,政府部门债务率方面,发达经济体整体高于新兴经济体,私人部门债务率方面,发达经济体同样较高,而新兴经济体则跨度较大,这主要是因为08年危机之后,发达经济体的政府部门债务率普遍经历了较大幅度的提升,而同一时期,新兴经济体则不少国家是私人部门债务率大幅提高。私人部门债务率内部,各经济体非金融企业债务水平较为接近,但不同国亚博体育ios官方下载民的债务率差异较大。与全球主要国家相比,我国的私人部门债务率位居前列,而政府部门债务率不高。BIS数据为比较不同经济体的债务提供了便利,但对我国的债务统计口径仍有不太准确之处。我们进一步测算,考虑了公积金贷款的居民债务率为59.7%、剔除了政府隐性债务的企业债务率128%,我国真实的居民和企业部门的债务率仍处高位。而考虑了主要的隐性债务,我国政府部门真实的债务率58.9%,与发达国家相比政府债务率还不算高。

  宏观稳杠杆,政府转杠杆。过度举债会带来潜在风险,这背后的问题主要是来源于私人部门。居民大幅举债刺激地产泡沫,企业过度举债增加未来偿债压力和违约风险,这些问题在举债模式难以为继之后,都可能引发严重的金融危机。而主权政府的本币债务增加,相对私人部门的债务而言不足为虑。现代货币理论认为主权政府在主权货币制度下不会破产,主权政府的本币债务不存在理论的上限,因此,化解私人部门高杠杆率,可以通过政府部门适当增加举债来实现。我国政府部门债务的问题不是在于规模过高,而是在于结构和方向。我国政府债务率并非没有上升,19年一季度末的政府部门总的债务率较07年末上升了36.5个百分点,但增长主要来自地方、投向了基建。但地方政府高息举债投资基建,并不一定提升效率,反而容易带来过剩。政府举债、财政收支,不是为了决定资源的分配,而应是起到优化分配、提升效率的目的,从对经济长期的作用来看,减税改善分配和供给,其实优于基建直接刺激需求。因此,要稳妥化解私人部门债务,我国尚有空间的政府部门可以适度增加举债,将私人部门的杠杆部分转到政府。但方式不应是再启动一轮大规模基建刺激,而应是通过国债低息举债来减税,增加居民消费和企业盈利,使资源更合理地分配到私人部门,最终化解私人部门的高杠杆。

(责任编辑:Flyaway)
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